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国泰君安:去杠杆宜放缓 央行6-7月降准概率大

时间: 2018-06-13 08:38:30 | 来源: 新浪证券综合 | 阅读: 190次

文/宏观长春

导读

资管新规力度超出预期,表外融资和债券融资急剧收缩,经济面临下行压力,货币政策宜边际放松予以对冲。

摘要

资管新规力度超出预期,表外融资和债券融资急剧收缩。5月新增社融创22个月新低,主要源于表外融资和债券融资急剧收缩,这些情况发生在资管新规正式出台之后,并非偶然。

表内信贷独木难支,经济面临下行压力。尽管新增信贷基本平稳,但社融存量增速和广义社融存量增速双双再创新低,实体经济获得的总体融资支持不断下降,一定程度上加大了经济下行压力。

下一步,杠杆去化宜边际放缓,贯彻稳中求进工作总基调;货币政策宜边际趋松,对冲金融监管和宏观审慎带来的收紧压力。

事件

中国5月新增人民币贷款 11500亿人民币,预期 12000亿人民币,前值 11800亿人民币。

中国5月社会融资规模增量 7608亿人民币,创22个月新低,预期 13000亿人民币,前值由 15600亿人民币修正为 15605亿人民币。

中国5月M2货币供应同比 8.3%,预期 8.5%,前值 8.3%。

点评

一、资管新规力度超出预期,表外融资和债券融资急剧收缩

表外融资和债券融资急剧收缩。5月社融增量为7608亿元,同比少增3023亿元,环比几乎腰斩(上月为1.56万亿)。主要源于表外融资和债券融资急剧收缩(图1),表内信贷和股票融资基本保持平稳。表外融资方面,信托贷款减少904亿元,委托贷款减少1570亿元,未贴现银行承兑汇票减少1741亿元,三者合计减少4215亿元,而去年同期为增加290亿元。债券融资方面,企业债券融资告别了连续2个月3000亿元以上的增长规模,转而减少434亿元。

图1 表外融资和债券融资急剧收缩

这些情况发生在资管新规正式出台之后,并非偶然。我们1月份发布深度报告,指出资管新规与客观现实存在三大碰撞:期限错配、刚性兑付、非标债权。我们测算,受资管新规冲击的非标资产接近40万亿元(未剔除交叉持有部分,图2),认为严格限制非标将对实体经济融资造成一定负面影响。资管新规正式稿于4月底出台,尽管过渡期有所延长,但严监管大方向未变。5月表外融资急剧收缩,即反映了资管新规正式实施的影响。严厉限制非标之下,部分企业出现信用债违约,继而导致整体信用债融资遭遇困境,也不难理解。

图2 主要资管产品非标投资规模(2017年末)

资料来源:国泰君安证券研究

资料来源:国泰君安证券研究

二、表内信贷独木难支,经济面临下行压力

新增信贷略低于市场预期,企业贷款和居民房贷均同比收缩。5月人民币贷款增加1.15万亿元,略低于市场预期的1.2万亿元,同比多增405亿元。企业中长期贷款和短期贷款均同比收缩,其中中长期贷款同比少增365亿元,短期贷款减少585亿元。企业信贷收缩,或与结构性去杠杆(主要是地方政府和国有企业)和金融强监管下部分企业信贷受限有关。房地产调控大局下居民房贷继续收缩,居民中长期贷款同比少增403亿元。票据融资意外高增,5月增加1447亿元,同比多2916亿元,是信贷保持基本平稳的重要支撑。

表内信贷独木难支,社融存量增速再创新低。5月社融存量为182.14万亿元,同比增长10.3%,增速较上月回落0.2个百分点。考虑地方债融资后的广义社融存量为197.67万亿元,同比增长11.6%,增速较上月回落0.4个百分点。社融和广义社融存量增速双双再创新低(图3),显示表内信贷独木难支,实体经济获得的总体融资支持不断下降。5月M2同比增长8.3%,仍保持低位,反映了金融体系内部控制杠杆下派生存款减少的影响,亦属情理之中。

图3 社融存量增速和广义社融存量增速再创新低

货币金融环境面临被动收紧压力,一定程度上加大了经济下行压力。我们对中国各部门杠杆率的详细测算表明,2017年以来,不管是实体去杠杆,还是金融去杠杆,都取得了明显成效。但需要注意的是,去杠杆、资管新规等一系列金融监管和宏观审慎措施的不断推进,通过导致社会融资规模增速、M2增速和货币乘数回落等机制,已经造成了货币金融环境被动收紧的压力。尽管国际经验表明,去杠杆进程(尤其是去杠杆初期)一般都伴随广义信贷增长的显著下降,由此引发的经济暂时下行压力是去杠杆不得不承受的代价,但尽量将这一代价减小,仍是时代赋予我们不容推卸的责任。

三、下一步杠杆去化宜边际放缓,货币政策宜边际放松

杠杆去化宜边际放缓,贯彻稳中求进工作总基调。一方面要看到,目前中国宏观杠杆率尤其是企业杠杆率仍然较高,去杠杆有利于缓释金融风险,提高经济中长期可持续发展能力,必须毫不动摇地坚持到底。另一方面也要看到,去杠杆已取得明显成效,重心转向“结构性去杠杆”,工作力度和节奏宜边际放缓,贯彻稳中求进的工作总基调。所谓稳中求进,也就是稳字当先、稳而后进,循序渐进和稳妥有序推进各项工作,确保不发生“处置风险的风险”。

货币政策宜边际趋松,对冲金融监管和宏观审慎带来的收紧压力。我们重申,作为相机调控的重要工具,根据经济金融条件的动态变化而主动开展适应性调整是货币政策的神圣使命。下一阶段货币政策仍有必要边际放松,对冲金融监管和宏观审慎推进带来的被动收紧压力,最终将货币金融环境保持在稳健中性的区间。从这个意义上,我们认为6-7月央行有必要再次推出降准置换MLF操作。

责任编辑:陈悠然 SF104

新闻标题: 国泰君安:去杠杆宜放缓 央行6-7月降准概率大
新闻地址: http://armandsorchardsideinn.com/gushi/111905.html
新闻标签:杠杆  央行  概率
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